Turbulenţele de pe pieţele financiare internaţionale alimentează teama de recesiune

0
 
Turbulenţele de pe pieţele financiare internaţionale (subprime mortgage credit market), 2008, au crescut îngrijorările privind perspectiva unei recesiuni a economiei americane, se arată în Strategia privind managementul datoriei publice guvernamentale pentru perioada 2008 – 2010, document postat pe pagina web a Ministerului Economiei şi Finanţelor.
 
Deşi FED a redus succesiv rata dobânzii până la nivelul de 2,25% şi a mai luat unele măsuri în scopul relaxării condiţiilor de lichiditate şi al creării unor premize pentru relansarea economică (ex: a facilitat injecţii de lichiditate în condiţiile acceptării ipotecilor rezidenţiale ca şi colateral la operaţiunile de piata monetară), evoluţiile economice din SUA arăta în continuare semne clare de recesiune, potrivit documentului.
 
Cu toate că FED a redus cu 3% nivelul ratei de referinţă, într-un interval de câteva luni de la începutul crizei, BCE nu a modificat acest nivel (4%), argumentând cu nivelul crescut al inflaţiei în zona euro, care a ajuns la un nivel maxim de 3,2% (februarie la februarie).
 
Problemele apărute la nivelul unora dintre marile instituţii financiare, printre care asiguratorii monoline de pe piaţa financiară americană, băncile şi fondurile de investiţii, au făcut ca aproape toate marile grupuri financiare să înregistreze pierderi pe portofoliile de obligaţiuni garantate cu ipoteci sau alte active.
 
Apetitul investitorilor s-a redus faţă de instrumentele cu grad de risc mai ridicat şi s-au orientat spre instrumente emise de emitenţi cu rating AAA (flight to quality), ca urmare a aşteptării în continuare a declarării pierderilor înregistrate de câteva mari grupuri financiare europene şi implicit a lipsei de încredere la acordarea de credite pe pieţele internaţionale interbancare.
 
Creşterea record a preţului petrolului, costurile mari asociate creditelor şi aprecierea mare a monedei euro faţă de dolarul american (aprox 17% în ultimul an) au încetinit creşterea economică în zona euro.
 
Toate aceste evoluţii au dus la creşterea mare a spread-urilor aferente instrumentelor emise de ţări cu un risc de credit mai scăzut de A şi la creşteri fără precedent a diferenţelor între nivelele cash (nivelele de tranzacţionare ale instrumentelor emise de unele ţări) şi nivelele CDS (credit default swap – costul de asigurare a riscului de default), acestea fiind în mod special accentuate pentru un anumit grup de ţări membre ale UE (România, Bulgaria, Lituania, Letonia, Estonia) caracterizate de deficite mari ale contului curent şi a căror perspectiva a fost înrăutăţită de către agenţiile internaţionale de rating (România a fost trecută pe o perspectivă negativă de către Fitch şi Standard & Poor's).
 
Astfel, pentru România, nivelurile de tranzacţionare ale euroobligaţiunilor româneşti cât şi cele aferente instrumentelor de protecţie faţă de situaţia de neplată (default) s-au încadrat în trendul general specific ţărilor din clasa de risc investiţional BBB, înregistrându-se o creştere semnificativă a marjelor, cu impact semnificativ asupra costurilor titlurilor ce urmează a fi emise.
 
În ceea ce priveşte contractarea de împrumuturi de pe piaţa internă, în lei, costurile actuale ale acestor împrumuturi sunt foarte mari urmare a înrăutăţirii aşteptărilor 17 inflaţioniste şi implicit a randamentelor obţinute în cadrul licitaţiilor titlurilor de stat. Randamentele medii actuale aferente titlurilor de stat adjudecate se situează între 8,76 şi 9,8 cu perspective de înrăutăţire ca urmare a majorării de către BNR în data de 26 martie a.c. a ratei de politică monetară la 9,5%.
 
În situaţia în care, procesul de dezinflaţie preconizat a începe din trimestrul II a.c. nu se va realiza iar Banca Naţională a României va proceda la reconsiderarea ratei de politică monetară, în sensul majorării acesteia, va fi necesară acceptarea unor randamente aferente operaţiunilor cu titluri de stat, superioare celor adjudecate pe primul trimestru.
 
Documentul MEF prezintă, totodată, o analiză de senzitivitate privind datoria publică guvernamentală în perioada 2008- 2010.
 
Au fost analizate influenţa creşterii economice asupra ponderii datoriei publice guvernamentale în PIB, influenţa deprecierii/aprecierii monedei locale faţă de euro asupra plăţilor de dobândă aferente datoriei publice guvernamentală şi influenţa creşterii ratelor de dobânda asupra plăţilor de dobândă aferente datoriei publice guvernamentală, în două scenarii : un scenariu de baza (cu indicatorii publicaţi de Comisia Naţională de Prognoză) şi un scenariu pesimist în care prognozele privind indicatorii macroeconomici se înrăutăţesc cu 1%.
 
De asemenea, se prezintă o analiză a influenţei creşterii economice. Pentru analiza influenţei diminuării ritmului de creştere economică asupra stocului de datorie publică guvernamentală, scenariu de bază este realizat pe baza proiecţiilor prezentate în cadrul macroeconomic pe termen mediu, iar cel de al doilea scenariu (scenariu alternativ) a fost construit pe baza ipotezei unei creşteri economice mai mici cu circa 1% faţă de scenariu de bază. In scenariu de bază ponderea datoriei publice guvernamentale în PIB va descreşte cu 0.3% în 2010, comparativ cu 2007 (de la 18.8%, în 2007, la 18.5%), iar în scenariul alternativ ponderea datoriei guvernamentale în PIB descreşte cu 0.1% (de la 18.8%, în 2007, la 18.7%, în 2010).
 
Analiza influenţei deprecierii monedei naţionale faţă de euro, inclusă, de asemenea în strategie, a utilizat scenariu de bază li scenariu alternativ construit pe baza ipotezei unei deprecierii cu 5% a monedei locale faţă de euro pe termen mediu. În ambele scenarii plăţile de dobândă aferente datoriei publice guvernamentale se situează la nivele apropiate, iar ponderea în PIB nu are variaţii semnificative în perioada analizată.
 
Analiza influenţei creşterii ratelor de dobandă utilizează un scenariu de bază şi un scenariu alternativ construit pe baza ipotezei unei creşteri a ratelor de dobândă (la titluri de stat, EURIBOR şi LIBOR) cu 1% faţă de scenariu de baza. Prin creşterea cu 1% a ratelor de dobândă, ponderea plăţilor de dobânzi în PIB va creşte cu 0,3%, în anul 2010.
 
Documentul prezintă şi managementul riscurilor asociate portofoliului de datorie.
 
Managementul datoriei este un proces strâns legat şi dependent de politica monetară şi bugetară. În acest context, analiza portofoliului datoriei publice guvernamentale trebuie realizată ţinând cont de evoluţiile şi estimările macroeconomice (creştere economică, inflaţie, ratele de politică monetară, veniturile bugetare şi nivelul deficitului bugetar, reforme structurale – reforma pensiilor) şi de eficienţa pieţei interne de capital, dar şi de evoluţia economiei de la nivel mondial.
O componentă importantă a managementului datoriei publice guvernamentale o reprezintă managementul riscurilor asociate portofoliului datoriei, care implică activităţile de identificare, evaluare şi asigurare împotriva diferitelor categorii de risc.
 
Principalele categorii de risc identificate sunt: riscul de refinanţare (incapacitatea refinanţării datoriei sau refinanţarea acesteia la un cost foarte ridicat) – care depinde de nivelul de dezvoltare al pieţei interne de capital (lichiditate şi evoluţiile ratelor dobânzilor în lei, care depind de evoluţiile macroeconomice şi implicit, de aşteptările pieţei cu privire la aceste evoluţii), de evoluţiile pieţelor financiare internaţionale, şi poate fi redus prin evitarea unor vârfuri de plată a serviciului generat de aglomerarea scadenţelor unor împrumuturi foarte mari sau a unei ponderi mari a datoriei guvernamentale pe termen scurt sau exprimate în dobânda variabilă în total datorie.
 
În acest sens se va avea în vedere o distribuire uniformă a serviciului datoriei guvernamentale, precum şi o durată adecvată a portofoliului de datorie guvernamentala, utilizându-se operaţiuni financiare specifice, inclusiv, răscumpărări în avans (buy back) sau preschimbarea titlurilor anticipat în alte titluri cu scadenta mai mare (bond exchanges) precum şi management activ al pasivelor şi lichidităţilor, incluzând aici şi instrumentele financiare derivate (swap-uri de rata a dobânzii, forward rate agreement sau contracte futures).
 
Riscurile de piaţă cu două componente: riscul valutar (aprecierea datoriei în valută urmare deprecierii monedei naţionale faţă de euro şi USD, în condiţiile în care veniturile statului se încasează în moneda locală) – care este influenţat de volatilitatea cursurilor valutare urmare evoluţiilor pe pieţele internaţionale, dar şi de aspecte care ţin de piaţa internă, cum ar fi politica monetară.
 
Având în vedere că activele (încasările din venituri) sunt denominate în moneda locală, pentru evitarea riscului valutar cea mai recomandată strategie ar fi cea conform căreia ponderea datoriei guvernamentale în lei în total creşte. Excepţia este dată de estimările privind aderarea la Romaniei la euro (2012-2014) care, ar face ca, in perioada postaderare la moneda euro, activele statului (veniturile bugetare) să fie denominate în euro, fapt care creşte oportunitatea contractării împrumuturilor pe termene lungi, denominate în euro, în orizontul de timp analizat (2008-2010).
 
Acest tip de strategie se poate implementa prin contractarea împrumuturilor noi preponderent în lei şi creşterea graduală a ponderii datoriei în lei în totalul datoriei, dublată de un management activ asupra portofoliului deja existent, în funcţie de oportunităţile existente pe pieţele financiare prin utilizarea instrumentelor financiare derivate (swap valutar, contracte forward de valuta). De asemenea, în privinţa finanţării externe, contractarea împrumuturilor în euro pe termene lungi şi foarte lungi, în condiţiile utilizării unor instrumente de tip bullet (emisiuni de euroobligatiuni) este oportună, în funcţie şi de condiţiile de piaţă existente.
 
Riscul de rată de dobândă (creşteri ale ratelor de dobândă pe piaţa internă sau externă de capital) – care este influenţat de volatilitatea ratelor de dobândă, politică monetară şi bugetară, evoluţiile pieţelor financiare internaţionale, şi poate fi compensat prin utilizarea derivatelor financiare: swap pe rata de dobânda, swaptions (combinaţie între swap pe rata de dobânda şi optiuni), contracte futures.
 
Alte categorii de risc asociate portofoliului de datoriei sunt: riscul de credit (falimentul contrapartidelor), riscul de plată (erori în sistemul de plăţi), riscul operaţional (erori ale sistemului de administrare a datoriei sau erori umane, lipsa procedurilor de lucru, lipsa de personal), precum şi riscul legislativ (interpretarea legii).
 
Având în vedere că pentru administrarea riscului de credit nu se utilizează în prezent instrumente financiare derivate iar managementul lichidităţilor neimplicând deschiderea de poziţii faţă de contrapartide, putem spune că acest risc trebuie avut în vedere în viitorul apropiat, în momentul în care MEF va începe sa aiba un management activ atât al riscurilor asociate portofoliului existent, prin utilizarea instrumentelor derivate, cât şi în ceea ce priveşte operaţiunile de cash management, prin efectuarea de plasamente pe piaţa monetară.
 
În acest sens, MEF va avea în vedere emiterea unor norme privind riscul de credit/riscul contrapartidei prin care va limita expunerea pe o contrapartidă şi va menţiona criteriile minime pe care trebuie să le satisfacă o contraparte astfel încât MEF să fie expus la riscul de credit aferent contrapartidei respective, va încheia cu instituţiile financiare acorduri/contracte ISDA în baza cărora va putea utiliza instrumente financiare derivate şi va încheia convenţii cu instituţiile financiare româneşti pentru operaţiunile de efectuare de plasamente (plasare de depozite la termen sau operaţiuni de tip repo).
 
De asemenea, se vor avea în vedere norme speciale privind riscul de contrapartidă pentru derularea operaţiunilor de încasări şi plăţi în valută prin conturile corespondente deschise de către MEF cu instituţii financiare româneşti şi străine, pentru derularea fondurilor europene cât şi pentru efectuarea tragerilor din împrumuturile în valută şi efectuarea plăţilor aferente serviciului datoriei în valută de către MEF.
 
Pentru administrarea riscului de plată şi al celui operaţional trebuie avute în vedere trei perspective: prima provine din prevederile noii legislaţii privind datoria publică, conform căreia, începând cu anul 2009, MEF va prelua operaţiunile de natura datoriei guvernamentale efectuate actualmente de ministere de linie şi/sau companii pentru împrumuturile contractate de către acestea şi garantate de stat şi pentru împrumuturile contractate de MEF şi subîmprumutate acestora, care au ca unică sursă de rambursare bugetul general consolidat. Acest procedură impune modificarea contractelor şi acordurilor cu instituţile finanţatoare, modificarea cadrului legislativ de aprobare/ratificare a acestor contracte/acorduri, precum şi predarea/primirea obligaţiilor de tragere şi de rambursare la nivelul MEF prin încheierea unor protocoale cu ordonatorii principali de credite, toate aceste operaţiuni fiind necesare a se realiza în anul 2008.
 
A doua are ca sursă de provenienţă actualizarea/îmbunătăţirea infrastructurii IT la nivelul direcţiei generale de trezorerie şi datorie publică, atît prin implementarea deplină a sistemului de management al datoriei guvernamentale (FTI STAR) cât şi prin implementarea aplicaţiei de licitaţie electronică, dezvoltată de către Reuters (Reuters Auction System), care, pe de o parte au în vedere reducerea riscului operaţional şi eficientizarea modalităţii de efectuare a operaţiunilor prin reducerea timpilor necesari efectuării acestora, dar, trebuie avută în vedere finalizarea şi testarea riguroasă a acestor sisteme astfel încât să se asigure ca facilităţile şi functionalităţile acestora sunt oferite cu maximă acuratete, cu promptitudine şi în condiţii de siguranţă.
 
De asemenea, se va asigura instruirea corespunzătoare personalului care va utiliza aplicaţiile electronice menţionate.
 
A treia este generată de operaţiunile noi care urmează a fi realizate începând cu anul 2008, în special a operaţiunilor de încasări şi plăţi în valută prin deschiderea de conturi corespondente cu instituţii financiare româneşti şi/sau străine care vor presupune atât asumarea unui risc de credit suplimentar (în momentul de faţă aceste operaţiuni se efectuează prin BNR) cât şi a unei responsabilităţi crescute, având în vedere utilizarea mesajelor specifice operaţiunilor în valută aferente sistemului electronic de plăţi.
 
Pentru analiza riscurilor principale asociate portofoliului datoriei s-au avut în vedere următorii indicatori: pentru riscul de refinanţare, determinat de graficul de rambursare, de valoarea absolută şi de perioada de rambursare/rascumpărare a datoriei, indicatorul de analiză folosit fiind procentul datoriei publice gvernamentale scadente într-un orizont de timp (gradul de refinanţare la unan şi la 5 ani).
 
Pentru riscul valutar, determinat de valoarea absolută şi de ponderea datoriei în valută, indicatorul de analiză folosit este ponderea datoriei în valută faţă de datoria în moneda naţională, datoria în valută fiind detaliată pe fiecare valută.
 
Pentru riscul de rată de dobandă, indicatorii utilizaţi sunt: ponderea datoriei cu rata de dobandă variabilă în total datorie guvernamentală versus ponderea datoriei cu rata fixă de dobandă; procentul de refixing , respectiv procentul de datorie guvernamentală pentru care rata de dobândă se schimbă într-un orizont de timp ales (indicatorul de refixing la 1 an şi la 5 ani); maturitatea medie până la urmatoarea schimbare a ratei de dobândă variabilă, respectiv durata medie până când rata de dobândă variabilă se schimbă (average time to next refixing).
 
Analiza de risc a fost realizată prin utilizarea proiectiei serviciului datoriei în cadrul analizei de tip "Cost la risc" (CaR)/"Buget la risc" (BaR) – impactul fluctuaţiei variabilelor financiare asupra costului datoriei (plăţile de dobânzi la datoria publică guvernamentală).
 
La stabilirea strategiei pentru evaluarea riscurilor principale a fost utilizat modelul furnizat de dl. Bruno Debergh, expert angajat în cadrul programului Phare EUROPEAID/119860/C/SV/multi, lot 11, request no Rosu 62, "Government debt management system". Modelul, utilizat pentru evaluarea riscului asociat datoriei publice a Belgiei, a fost adaptat astfel încât să raspundă cerinţelor portofoliului de datorie guvernamentală al României, care cuprinde datorie denominată în mai multe valute şi este format preponderent din imprumuturi, dar şi în ceea ce priveşte finanţarea deficitului bugetar atât în lei dar şi în alte valute.
 
Pentru evaluarea riscului au fost necesare informatii privind: deficitul bugetar şi surplusul/deficitul primar, proiecţii ale serviciului datoriei publice guvernamentale (detaliat pe rate de capital şi plăţi de dobândă, precum şi pe tipul de rata de dobândă – fixă sau variabilă), scenarii de finanţare a deficitului şi refinanţarea datoriei (programul emisiunilor de titluri) pentru orizontul ales de analiza (3 ani – ca şi în cazul elaborării bugetului de stat), proiectii ale variabilelor financiare (cursurile valutare şi rate de dobândă pe piaţa internă şi internaţională) precum şi date privind ratele dobânzilor de referinta aferente împrumuturilor în lei, euro, USD şi CAD, precum şi ratele de schimb valutar, pentru calculul volatilităţilor acestora în vederea extrapolării acestor variabile pentru perioada de analiză.
 
Ipotezele şi constrangerile avute în vedere sunt, în principal, următoarele: Ipoteze Constrângeri, fluxurile de datorie au fost preluate din programul DMFAS şi din alte sistemele pe care le avem în prezent, întrucât baza de date a sistemul FTI este în stadiul final de verificare şi actualizare; pentru împrumuturile din disponibilităţile contului curent general al trezoreriei statului (cca 29.4 mld. lei la 31.12.2007) s-a considerat ca aceasta datorie va fi refinanţată prin emisiuni de titluri de circa 3 miliarde lei anual pe o perioada de 10 ani, incepand cu anul 2009, iar platile de dobanda s-au calculat la un procent de dobânda de 1%; pentru garanţiile de stat acordate în baza legilor speciale s-au făcut următoarele ipoteze: rambursarea ratelor de capital în lei de 23,7 milioane în 2008; cele în USD rambursate în perioada 2008-2012 (5 ani) câte 101,04 milioane anual; cele în EUR rambursare în perioada 2008-2012 cate 6,8 milioane anual.
 
Întrucât mare parte din portofoliul de datorie publica guvernamentala este formată din împrumuturi (cca 75%), la calculul fluxurilor viitoare de datorie (rate de capital, plăţi de dobânzi) au fost avute în vedere tragerile estimate a se efectua până la data finală de tragere conform acordurilor de împrumut/contractelor de finanţare; proiecţiile de cursuri valutare pentru perioada următoare sunt derivate din cursurile valutare spot (forward) şi ratele de dobândă ale curbelor de randament pentru fiecare valută;
 
– cursurile valutare spot utilizate sunt cele valabile la 31.12.2007; curbele de randament pentru valute sunt derivate din ratele de dobândă publicate pe Reuters, cu excepţia curbei pentru RON, caz în care au fost utilizate randamentele pentru emisiunile lansate de MEF; s-a utilizat procedeul de intrapolare şi extrapolare pentru scadenţele pentru care nu se publică ratele de dobândă pe Reuters; volatilitatea pentru cursurile valutare şi pentru ratele de dobândă se calculează în model pentru ultimele 85 de luni;
 
– pentru volatilitate au fost introduse în model cursurile valutare şi ratele de dobândă valabile în ultima zi a lunii;
 
– scenariile au avut în vedere finanţarea – modelul nu permite evidenţierea deficitului bugetar în lei sau în lei şi în euro – pe perioade mai mici de 1 an (1, 3, sau 6 luni) şi efectuează refinanţarea ratelor de capital scadente în fiecare an, inclusiv pentru datoria operatorilor economici rambursată din surse proprii.
 
Pentru analiza riscului de refinanţare şi a celor de piaţa (riscul valutar şi de rata de dobândă) asociat portofoliului de datorie publică guvernamentală s-au utilizat mai multe scenarii, prin care refinanţarea datoriei publice guvernamentale în lei se realizează prin contractarea de datorie  denominată în lei iar datoria scadentă în diferite valute se refinanţează cu datorie denominată în EUR, în timp ce finanţarea deficitului bugetar se realizează în proporţii diferite prin datorie denominată în lei în lei şi în EUR.
 
Datoria nou contractata are următoarele caracteristici: în lei – 30% certificate de trezorerie cu scadenţă 1 an, 20% obligaţiuni cu scadenţa 3 ani, 25% la 5 ani, 20% la 10 ani, 5% la 15 ani, şi în EUR – 80% datorie cu dobânda fixa şi scadenţă la 10 ani şi 20% datorie flotantă la 15 ani.
 
Din analiza rezultatelor scenariilor privind evoluţia portofoliului datoriei publice guvernamentale şi a fluxurilor de datoriei aferente perioadei următoare au reieşit următoarele: atât pentru reducerea riscului valutar cât şi pentru dezvoltarea pieţei titlurilor de stat este necesar să se contracteze datorie denominată în lei astfel încât ponderea datoriei în lei în total datorie publică guvernamentală la cel puţin 50% la sfârşit de perioadă; datoria în valută să fie refinanţată prin contractarea de datorie în EUR astfel încât în perspectiva aderării la moneda unică să se reducă riscul valutar – datoria denominată în EUR să reprezinte cca 35% din total datorie guvernamentală.
 
În funcţie de condiţiile pieţei să se utilizeze swap valutar pentru conversia datoriei în alte valute în EUR; chiar dacă în primele luni ale anului 2008 s-a înregistrat o deteriorare a condiţiilor financiare la nivel internaţional, având în vedere diferenţa redusă între marja aferentă împrumuturilor cu scadenţe pe termen mediu şi cele pe termen lung şi interesul investitorilor pentru titluri emise pe termen lung cu scadenţe de 10 şi 15 ani, cea mai mare parte a datoriei denominate în valută să fie refinanţată sau emisă cu scadenţe pe termen mediu şi lung astfel încât să se reducă riscul de refinanţare.
 
În ceea ce priveşte datoriei în lei, în condiţiile deteriorării condiţiilor de creditare pe piaţa interna ceea ce a condus la o crestere a cuponului obligatiunilor de tip benchmark cu 1,75–2% faţă de titlurile emise anul trecut, se vor emite titluri de stat pe piaţă în internă în perioada imediat următoare cu scadenţe pe termen scurt şi mediu, dar luând în considerare aşteptările de reducere a inflaţiei pe termen mediu (corespunzător orizontului de timp pentru care s-a elaborat strategia), titlurile de stat pe piaţa internă se vor emite şi pe termen lung, respectiv cu scadenţe la 10 şi 15 ani dacă condiţiile de piaţă care vor permite contractarea acestora la un nivel rezonabil al costurilor; datoria în moneda locala şi în EUR să fie emisă în cea mai mare parte cu rata fixă de dobândă, dar corelat cu evoluţia condiţiilor financiare pe piaţa internă şi externă a titlurilor şi la un nivel rezonabil al costurilor datoriei. Constrângerea este dată de faptul că ratele de dobândă de pe piaţa interbancară sunt volatile, iar pentru cunoaşterea valorii orientative pe diferite scadenţe BNR a lansat proiectul introducerii unor rate de referinţa ROBOR/ROBID; având în vedere obiectivele de dezvoltare a pieţei titlurilor de stat, de creştere a lichidităţii instrumentelor de datorie emise de statul român, a flexibilităţii în administrarea activă a datoriei guvernamentale precum şi a schimbării în condiţii de piaţă a caracteristicilor asociate datoriei guvernamentale, datoria guvernamentală nou contractată va fi preponderent datorie negociabilă (emisiuni de titluri de stat pe pieţele interne şi internaţionale).
 
Urmare începerii procesului de graduare a României de la BERD şi BIRD, strategia de contractare a noilor împrumuturi prevede diminuarea semnificativă a împrumuturilor suverane contractate de la instituţiile financiare internaţionale, singurele care urmează să rămână parteneri din perspectiva relaţiei de împrumutat/creditor la nivel suveran fiind BEI şi, marginal BDCE (având în vedere avantajul comparativ al acestora din punct de vedere al costurilor cât şi rolul important în asistenţă pentru întărirea capacităţii de absorbţie a fondurilor europene); întrucât împrumuturile din disponibilităţile contului curent general al trezoreriei statului destinate finanţării temporare a deficitelor din anii anteriori ai bugetului de stat şi ai bugetului asigurărilor sociale de stat reprezintă la sfârşitul anului 2007 cca 30 miliarde lei, este necesar ca într-o perioada determinată (de ex. 10 ani, începând cu anul 2009) să fie emise titluri de stat pentru acoperirea acestor deficite astfel încât la sfârşitul perioadei să se finanţeze doar deficitulu bugetar din anul curent, iar pentru lichidităţile din contul curent general al trezoreriei statului să se practice un management activ prin plasarea acestora la termen.
 
Utilizarea acestui instrument de datorie determina creşterea riscului de refinanţare (întrucât se angajează pe termen scurt şi se refinanţează prin titluri de stat) şi are impact negativ asupra managementului datoriei publice guvernamentale, în condiţiile actuale de reducere a încrederii investitorilor în lei şi a creşterii aversiunii faţă de risc pe plan internaţional. Deosebit de important este faptul că în prezent în disponibilităţile contului curent al trezoreriei statului sunt incluse veniturile din activitatea de privatizare în lei, iar pe măsură ce aceste venituri vor fi utilizate disponibilităţile din acest cont se vor reduce semnificativ.
 
Acesta constituie încă un element pentru care finanţarea temporară trebuie refinanţată prin titluri de stat gradual, pe o perioadă îndelungată de timp, pentru a reduce impactul pe piaţa internă şi a nu afecta major costul acestor finanţări; acordarea cu prudenţă a garanţiilor de stat şi a subimprumuturilor, din două perspective: pe de o parte, în condiţiile lipsei de lichidităţi a beneficiarilor MEF trebuie să efectueze plata în contul acestora din fondul de risc, ceea ce conduce la creşterea cheltuielilor bugetare şi a deficitului bugetar, iar pe de altă parte, întrucât beneficiarii garanţiilor de stat şi a subâmprumuturilor sunt operatori economici şi autorităţi ale administraţiei publice locale se limitează intervenţia MEF în administrarea portofoliului datoriei publice guvernamentale şi a riscurilor asociate acestuia.
 
Pe baza datelor istorice privind plăţile efectuate de MEF din fondul de risc în contul beneficiarilor de garanţii de stat şi subimprumuturi, au fost estimate pentru perioada 2008-2010 pierderile posibile, care reprezintă valoarea serviciului datoriei pentru aceste împrumuturi ponderata cu procentul mediu al plăţilor efectuate de MEF din fondul de risc, şi care au fost estimate la o valoare medie anuală de 251,5 mil. lei.
 
In concluzie, în urma analizei indicatorilor de risc pentru scenariilor utilizate şi a cuantificării importanţei fiecărui indicator de risc, a rezultat ca scenarii optime cele în care finanţarea deficitului bugetar se realizează numai din surse interne şi în care finanţarea deficitului se realizează în proporţie de 85 la sută din surse interne şi diferenţă se acoperă din surse externe, dar având în vedere deteriorarea condiţiilor de creditare pe piaţa internă în prima parte a anului 2008 considerăm că scenariu optim este scenariu în care finanţarea deficitului se realizează şi din surse externe.
 
În urma analizelor efectuate a rezultat concluzia că principalele obiective privind managementul datoriei publice guvernamentale în perioada 2008-2010 sunt creşterea controlată a datoriei publice guvernamentale, astfel încât nivelul acesteia să se menţină rezonabil în limita prevăzută prin Tratatul de la Maastricht, în procesul de administrare a datoriei publice guvernamentale se va avea în vedere menţinerea indicatorilor datoriei publice guvernamentale la nivele sustenabile, cu încadrarea acestora în limitele stabilite prin Tratatul de la Maastricht, dezvoltarea pieţei titlurilor de stat.
 
Strategia de finanţare a deficitului bugetar şi de refinanţare a datoriei publice se va axa pe contractarea împrumuturilor de pe piaţa internă prin lansarea de emisiuni de titluri de stat, în scopul dezvoltării pieţei interne a titlurilor de stat. Ca o opţiune suplimentară, în cazul în care condiţiile sunt avantajoase şi în funcţie de oportunităţile de finanţare şi, în special în vederea refinanţării unor împrumuturi în valută sau răscumpărare anticipată a unor astfel de împrumuturi, se va apela la finanţare în valută, prin emiterea de euroobligaţiuni, ţinându-se cont de condiţiile de lichiditate ale acestor pieţe secundare şi a beneficiilor oferite de consolidarea şi extinderea curbei de randament pentru euroobligaţiunile româneşti precum şi de obiectivul creşterii datoriei exprimate în instrumente de piaţă (datorie negociabilă).
 
O astfel de strategie care acordă o atenţie din ce în ce mai mare pieţei interne ca sursă de finanţare prezintă avantajul adoptării unei combinaţii opţimale a politicilor macroeconomice în condiţiile existentei unui exces de lichiditate în sistem, în contextul unor eventuale intrări semnificative de capital străin în România precum şi cel al reducerii riscului valutar, a creşterii datoriei negociabile şi a reducerii numărului de operaţiuni aferente datoriei guvernamentale.
 
Obiectivul de dezvoltare a pieţei tilurilor de stat ţine cont şi de apariţia pe piaţa financiară romînească a celor mai importanţi investitori instituţionali, fondurile de pensii private, urmare a reformei sistemului pensiilor, prin introducerea sistemului privat de pensii
 
Astfel, se va avea în vedere posibilitatea finanţării deficitului bugetar suplimentar creat de introducerea pilonului doi al sistemului de pensii private (începând cu anul 2008), prin lansarea de emisiuni de titluri de stat pe termen lung şi foarte lung pe piaţa internă. In scopul asigurării unor instrumente care să asigure o protecţie faţă de inflaţie fondurilor de pensii private şi nu numai, se va avea în vedere relansarea obligaţiunilor indexate la indicile preţurilor de consum (inflaţie) pe baza unor analize privind senzitivitatea veniturilor bugetare la inflaţie precum şi a unor scenarii privind inflaţia.
 
Unul din obiectivele conexe dezvoltării pieţei titlurilor de stat este acela al consolidării curbei de randament şi al extinderii acesteia, fiind ştiut faptul că, randamentele titlurilor suverane în condiţiile creşterii lichidităţii acestora pe o plajă cât mai largă de maturităţi creează referinte pentru mediile investiţionale şi pentru emitenţii corporatişti şi suverani in lei.
 
Totodată, se va menţine o consultare periodică cu participanţii pe piaţa internă (dealeri primari, investitori, etc) pentru asigurarea transparentei şi predictibilităţii modului de contractare şi administrare a datoriei publice guvernamentale în lei cât şi pentru evaluarea regulată a necesităţilor investiţionale la nivelul pieţei precum şi a aşteptărilor referitoare la condiţiile de piaţă.
 
În scopul coordonării obiectivelor cuprinse în strategia fiscala, strategia privind managementul datoriei publice şi a celor de politica monetară se vor organiza întâlniri.
Citește și

Spune ce crezi

Adresa de email nu va fi publicata

Acest sit folosește Akismet pentru a reduce spamul. Află cum sunt procesate datele comentariilor tale.