De la Canary Wharf din Londra la La Défense din Paris și Bankenviertel din Frankfurt, logo-urile marilor bănci împodobesc cele mai mari clădiri de birouri din Europa. Dar există primele dovezi că aceste clădiri ar putea deveni un pasiv pentru bănci și investitori, deoarece acestea sunt afectate de creșterea costurilor și de schimbările de după Covidiu la locul de muncă.
Birourile sunt cea mai mare componentă a unei piețe de proprietăți comerciale pe care creditorii și investitorii au susținut-o cu datorii de 1,5 miliarde de euro numai în Europa. Aproximativ 310 miliarde de euro de împrumuturi noi sau de înlocuire sunt emise pentru a menține piața în mișcare într-un an obișnuit, potrivit Bayes Business School din cadrul City, University of London.
Dezvoltatorii și proprietarii de locuințe trebuiau deja să se adapteze la viața de când a început pandemia. Acest lucru a implicat o creștere a muncii hibride în rândul chiriașilor lor de servicii profesionale, cum ar fi băncile, firmele de avocatură și firmele de consultanță, dintre care unele își reduc spațiul de birouri. Acum, ceea ce reprezintă o diferență esențială față de ultima recesiune, proprietarii de imobile trebuie să se confrunte cu o creștere rapidă a costurilor de împrumut, pe măsură ce băncile centrale măresc ratele dobânzilor pentru a limita o creștere bruscă a inflației.
Gradul de îndatorare a fost întotdeauna o trăsătură centrală a sectorului imobiliar comercial, dar falimentele recente ale băncilor din SUA și salvarea prin intermediul statului a Credit Suisse de către rivalul său UBS au sporit temerile că creditele vor deveni mai puțin disponibile și mai scumpe. Prețurile imobilelor au scăzut deja puternic în ultimele luni, în timp ce clădirile mai vechi din locații periferice devin mult mai greu de vândut.
Analiștii de la Citi au avertizat clienții la sfârșitul lunii trecute că valorile imobiliare europene nu au luat încă în considerare pe deplin creșterea ratelor dobânzilor și ar putea scădea cu până la 40% până la sfârșitul anului 2024.
„Cu siguranță se pot vedea fisurile care încep să apară”, spune Mark Bladon, șeful departamentului imobiliar de la Investec. În Frankfurt, proprietarii coreeni ai turnului Trianon de 45 de etaje au angajat consilieri pentru a începe restructurarea datoriei de 375 de milioane de euro garantate cu clădirea. Cheung Kei, un investitor cu sediul în China, a scos la vânzare două clădiri din cartierul de afaceri Canary Wharf din Londra pentru a-și reduce gradul de îndatorare, potrivit Bloomberg.
Blackstone, cel mai mare investitor imobiliar comercial din lume, a intrat luna trecută în incapacitate de plată pentru un împrumut garantat cu un portofoliu finlandez de birouri și magazine, în timp ce împrumuturile pentru clădiri de apartamente germane garantate de Brookfield au fost retrogradate de agenția de rating Moody’s în martie.
Întrebarea care îi îngrijorează pe investitori este dacă ceea ce sunt cazuri destul de izolate de active stresate se va accelera într-o criză la nivelul întregului sector, precum cea din 2008-2009, și va provoca daune grave băncilor europene.
Banca Centrală Europeană a avertizat cu privire la „vulnerabilitățile în creștere” de pe piețele imobiliare. „Sectorul imobiliar comercial este considerat vulnerabil la impactul pandemiei, în timp ce riscurile pe termen mediu de corecție a prețurilor continuă să crească în sectorul imobiliar rezidențial”, a declarat banca centrală într-un raport de supraveghere din februarie.
Cei mai mulți analiști consideră că o reluare a crizei financiare, în care împrumuturile acide împotriva proprietăților comerciale au subminat capitalul băncilor, uneori în mod fatal, este puțin probabilă. Ei prevăd o perioadă lungă de ajustare dureroasă, mai degrabă decât un șoc scurt și brusc.
Cartierul financiar La Défense din Paris. Analiștii de la Citi au avertizat că valoarea proprietăților imobiliare din Europa nu a luat pe deplin în calcul creșterea ratelor dobânzilor și ar putea scădea cu peste o treime până la sfârșitul anului viitor © Nathan Laine/Bloomberg
„De data aceasta sunt mult mai încrezătoare decât am fost în timpul crizei financiare mondiale, când știam că ceva va merge groaznic de rău”, spune Nicole Lux, cercetător senior la Bayes Business School. Ea nu se așteaptă ca problemele din sectorul imobiliar comercial să contamineze sistemul bancar, așa cum s-a întâmplat în cazul crizei financiare globale.
Dar unii investitori se tem că va fi invers: șocul pentru imobiliarele comerciale ar putea cruța băncile, dar va fi mai greu pentru proprietarii de active. „Văd pierderi care lovesc pe partea de capitaluri proprii și unele datorii în dificultate. Întrebarea este cât timp va dura?”, spune Raimondo Amabile, director de investiții la PGIM real estate.
O piață diferită
În timp ce anxietatea planează asupra creditorilor europeni în urma problemelor de la Credit Suisse, directorii din domeniul imobiliar s-au grăbit să sublinieze faptul că împrumuturile pentru proprietăți comerciale au suferit o schimbare majoră din 2009 încoace.
„Pericolul cu imobiliarele este că oamenii se uită la ceea ce s-a întâmplat în (criza financiară globală)”, spune Dan Riches, codirector al finanțării imobiliare la managerul de active M&G. În prezent, piața are „mai mulți creditori, mai multe capitaluri proprii, un efect de levier mai mic în sistem”, ceea ce reduce șansele de stres pe scară largă.
În perioada premergătoare anului 2008, creditorii ofereau în mod obișnuit împrumuturi de 80 sau chiar 100 % din valoarea unei clădiri, bazându-se uneori pe previziuni optimiste privind veniturile din chirii sau valoarea capitalului. Cercetările lui Bayes au constatat că, în prezent, creditorii europeni rareori depășesc 60% din valoarea unei proprietăți, ceea ce face mai puțin probabil ca datoria neachitată să ajungă să depășească valoarea proprietății.
Potrivit cercetării, creditorii germani sunt mai liberali, cu LTV-uri maxime de 80 % pentru activele de bună calitate. În Marea Britanie, compania de consultanță Capital Economics a declarat că patru cincimi din împrumuturi se situează sub un raport împrumut/valoare de 60 % – și că expunerea globală a băncilor britanice la proprietăți imobiliare comerciale a fost la jumătate față de cea din perioada premergătoare crizei financiare.
Dar o altă diferență vitală între atunci și acum este traiectoria costurilor de împrumut. În 2008, când sistemul financiar mondial a amenințat să se prăbușească, băncile centrale au redus ratele dobânzilor și apoi au inundat piețele monetare cu numerar de urgență. Astfel, chiar și proprietarii foarte îndatorați au putut aștepta relativ ușor să aștepte să treacă criza. Băncile, dornice să evite cristalizarea pierderilor care le-ar fi erodat și mai mult propriul capital, au fost adesea fericite să prelungească facilitățile de împrumut.
Birouri în Frankfurt, centrul financiar al Germaniei. UBS preconizează că raportul mediu împrumut/valoare al marilor proprietari germani va crește la aproape 50% în acest an, de la 44% în 2021 © Michael Probst/AP
De data aceasta, inflația încăpățânat de ridicată a făcut ca băncile centrale să continue să împingă costurile datoriilor mai sus – în ciuda fisurilor din sectorul bancar și a tensiunilor din sectorul imobiliar comercial. Cercetările Bayes sugerează că, în Europa, costul împrumuturilor pentru proprietăți imobiliare de primă mână s-a dublat de la an la an. Unii experți din industrie prevăd că, confruntate cu creșteri abrupte ale propriilor costuri de finanțare, băncile vor fi mai puțin înclinate să dea dovadă de indulgență față de debitorii aflați în dificultate.
„Ați putea descrie o poveste mai bună la intrarea în criza financiară globală decât astăzi”, spune un director executiv senior al unui mare investitor imobiliar. „Nu există o cale de ieșire care să fie stabilită de piață”.
Primul domino
Primii care vor înregistra pierderi vor fi proprietarii clădirilor de birouri de calitate inferioară. Amabile, de la PGIM, spune că aceștia se confruntă cu o „furtună perfectă” de cerere de bază mai slabă pentru spații, costuri mai mari de construcție și întreținere, mai puțini potențiali cumpărători sau creditori și dobânzi mai mari.
„Cred că vorbim cu adevărat despre active eșuate. Nu am văzut cu adevărat că acest lucru a apărut de la prăbușirea (proprietății) de retail în 2018 și 2019”, spune Zac Gauge, strateg imobiliar la UBS. „Nu văd nimic care să se schimbe în sens pozitiv și care să creeze tone de cerere pentru birouri secundare”.
În SUA, o revenire mai lentă la munca în persoană a făcut ca până și unele birouri de primă mână să se confrunte cu dificultăți financiare. Rata de neocupare acolo la sfârșitul anului 2022 a fost de 19%, potrivit consilierului imobiliar JLL. Dar, în timp ce rata de neocupare europeană principală este la jumătate, piața este împărțită între un apetit robust pentru clădiri atractive care respectă cele mai recente standarde de mediu și o cerere redusă pentru alte spații.
Un investitor american în sectorul imobiliar european spune că ocupanții de acolo „iau amprente mai mici și se mută în clădiri mai bune”. Prețurile pentru birourile mai puțin dorite ar putea scădea cu peste 50%, prevăd unii investitori, deoarece dezvoltatorii vor trebui să recondiționeze în totalitate clădirile. Atât UE, cât și Marea Britanie introduc treptat noi standarde de eficiență energetică care vor necesita investiții importante din partea proprietarilor de clădiri vechi.
„Problema ta mai mare este tipul care trebuie să se refinanțeze în următorii câțiva ani pentru cinci (ani) și care crede că clădirea este o garanție, (apoi) își dă seama că are o factură de 10 milioane de dolari pentru a o aduce la (standardele de mediu)”, spune Andrew Coombs, director executiv al Sirius Real Estate.
Toate vânturile din față și incertitudinea fac mai dificilă găsirea de investitori care să aibă încredere să cumpere birouri sau să acorde împrumuturi proprietarilor acestora. „Marea întrebare pe care și-o pune toată lumea este: care este valoarea unui birou?”, spune Isabelle Scemama, șef global al departamentului de alternative al grupului francez de asigurări AXA.
Este o întrebare la care va fi nevoie de ceva timp pentru a răspunde, deoarece piața europeană reflectă în mod obișnuit schimbările de preț mai lent decât Marea Britanie sau SUA. „În general, evaluatorii din Europa se uită la tranzacții comparative. Dacă aveți perioade cu volume de tranzacții mai mici, cu mai puține dovezi, evaluatorii iau ceva mai mult timp”, spune Oliver Moldenhauer, analist la Moody’s. Acest ritm lent al tranzacțiilor poate deveni un cerc vicios, în care un număr mai mic de tranzacții duce la mai puține repere pentru valoarea reală a clădirilor și la mai multe dificultăți în stabilirea prețului vânzărilor.
Cine încasează lovitura?
Atunci când valorile vor începe să scadă serios, debitorii vor fi împinși mai aproape de condițiile impuse de creditor în ceea ce privește raportul dintre împrumut și valoare și acoperirea dobânzii. Acest lucru ar putea duce la discuții dureroase cu creditorii, mai ales că împrumuturile vechi se apropie de scadență și trebuie refinanțate cu împrumuturi mult mai scumpe.
„Aveți unele companii care nu au fost suficient de înțelepte pentru a-și repara datoriile sau pentru a se refinanța mai devreme”, spune Colm Lauder, analist la firma de brokeraj Goodbody. Proprietarii germani cotați la bursă au printre cele mai mari niveluri de îndatorare; UBS prevede că raportul mediu dintre împrumut și valoare al marilor proprietari germani va crește la aproape 50% în acest an, de la 44% în 2021.
Unele active, și probabil unele companii, vor avea nevoie de o nouă injecție de capital pentru a reduce efectul de levier în structurile lor de capital. În scenarii mai extreme, acestea ar putea fi nevoite să vândă active pentru a plăti datoriile. Directorii din domeniul imobiliar se vor afla în fața acestor discuții cu miză mare în momentul în care băncile au mai puțin spațiu de manevră pentru a fi îngăduitoare, deoarece turbulențele din sectorul financiar au diminuat toleranța lor la risc.
„Au existat mulți debitori care au fost împrumutați”, spune Gauge. „Acest lucru s-ar putea accelera, iar ei ar putea descoperi că au și mai puține opțiuni de refinanțare atunci când va veni momentul, dacă va fi cazul.”
Euan Gatfield, analist la agenția de rating Fitch, spune că este „corect să spunem că imobiliarele comerciale sunt printre cele mai slabe din gama de active la care băncile au expunere”.
„Pe termen foarte scurt, este posibil să vedem băncile privindu-și un pic buricul și asigurându-se că trec peste ceea ce au în bilanț, în detrimentul noilor inițieri”.
Împrumuturile nete pentru proprietăți comerciale din Marea Britanie au devenit negative în valoare de 288 milioane de lire sterline în februarie, pentru prima dată din august. Analiștii de la Capital Economics se așteaptă ca această retragere să se accelereze, având în vedere turbulențele bancare, „ceea ce va constrânge eventuala redresare a investițiilor și a construcțiilor”.
Principala preocupare este un val de vânzări forțate din partea proprietarilor de active sau a fondurilor de îndatorare prea extinse, ceea ce ar scădea și mai mult valoarea activelor și ar crea o spirală descendentă.
clădiri de birouriÎn această lună, BCE a îndemnat autoritățile de reglementare să elaboreze politici care să prevină neconcordanțele de lichiditate în fondurile imobiliare deschise, care dețin active a căror vânzare durează mult timp, dar care promit să ramburseze investitorii la cerere. Aceasta se teme că vânzările de active pentru a face față răscumpărărilor ar putea amplifica tensiunile existente.
Imobiliarele comerciale reprezintă, în medie, 9% din portofoliul de credite al băncilor europene, potrivit Goldman Sachs, și 15% din creditele neperformante. Acest procent este considerabil mai mic decât cel al băncilor americane, care au 25% din portofoliul de credite în acest sector, ajungând la 65% în cazul creditorilor americani mai mici, care au fost în centrul stresului recent.
Dar media europeană ascunde o gamă largă. Băncile nordice au avut cea mai mare expunere la proprietăți comerciale, conform unui raport S&P Global Market Intelligence de la sfârșitul anului trecut, cum ar fi Svenska Handelsbanken din Suedia, care avea 40% din împrumuturile sale de retail și corporate pentru proprietăți comerciale. HSBC, ale cărei împrumuturi imobiliare au crescut în ultimii ani, avea totuși o expunere de numai 11%, potrivit S&P.
Totuși, băncile nu sunt singurii creditori. „Ceea ce mă îngrijorează este în afara sectorului bancar, ceea ce se numește ‘shadow banking'”, spune Lux, de la Bayes Business School. „Fondurile de datorie privată sunt nereglementate în acest moment”.
Bladon, de la Investec, spune că creditorii alternativi ocupă acum terenul pe care băncile îl dețineau în timpul crizei financiare. „Fondurile de datorie care au intrat în acel spațiu cu grad ridicat de îndatorare trebuie să fie într-o poziție mai proastă (decât băncile)”.
Dar creșterea surselor alternative de creditare, cum ar fi managerii de active, fondurile suverane de investiții și firmele de capital privat, ar putea, de asemenea, să reprezinte o sursă cheie de finanțare pentru industrie, pe măsură ce băncile își trag coarnele, potrivit lui Ron Dickerman, președintele grupului de investiții Madison International Realty.
O parte din cererea de împrumuturi și investiții noi ar putea fi satisfăcută de fondurile care au strâns sume mari de numerar în ultimii ani și care încă nu le-au utilizat, precum și de investitorii de peste hotare. Dar aceștia ar putea alege, de asemenea, să investească aceste fonduri în afara piețelor de birouri și de retail contestate. Analiștii de la Citi spun că logistica, spațiile de depozitare și unele active rezidențiale ar trebui să se descurce mai bine decât spațiile de birouri tradiționale.
„O mulțime de fonduri și investitori sunt foarte dornici de tranzacții …Fundamentele sunt încă puternice și există oportunități în anumite sectoare cheie ale pieței, spre deosebire de trecut”, a declarat Anthony Mongone, partener imobiliar la firma de avocatură Ropes & Gray. „Cred că s-ar putea să nu fie o poveste total sumbră. S-ar putea să fie mai degrabă o poveste izolată de doom and gloom”.
Sursa – www.ft.com
