Vix a atins cel mai scăzut nivel din ianuarie 2022. Chiar și indicele Move al volatilității pieței de obligațiuni, care a luat-o razna în ultimele săptămâni, se întoarce la pământ. În timp ce avem o pauză de respiro, câteva gânduri despre situația piețelor, a companiilor și a consumatorilor.
Piețe: amploare și circ
Una dintre moștenirile minicrizei bancare din ultima lună sau cam așa ceva este o piață semnificativ mai îngustă. Indicele S&P 500 s-a comportat foarte bine de la 8 martie, crescând cu aproximativ 4%. Aceasta spre surprinderea multor participanți la piață și experți, care văd o încetinire a economiei și un risc abundent de alte explozii financiare. Dar indicele este ponderat în funcție de capitalizare și, prin urmare, nu observă faptul că stocul mediu al indicelui a scăzut cu 1 %. Câteva acțiuni mari fac cea mai mare parte din muncă. Iată un grafic al performanței indicelui ponderat în funcție de capitalizare în raport cu fratele său ponderat în mod egal, de la începutul pandemiei:
Performanța primelor 10 acțiuni S&P 500 în funcție de capitalizarea de piață începând cu 8 martie:
Toate, cu excepția Tesla, au depășit performanța, iar marile tehnologii au depășit cu mult. În special, mai multe nume defensive cu capitalizare mare (Johnson & Johnson, Procter & Gamble, Walmart) au avut, de asemenea, rezultate bune în ultimele săptămâni 5.
Într-o atmosferă de sentiment destul de slab în ceea ce privește activele de risc, mulți vor indica toate acestea și vor spune că acțiunile sunt pregătite să scadă. Dar suntem puțin sceptici în privința argumentului că o piață mai subțire este un indiciu al scăderilor de preț care vor urma. Din punct de vedere istoric, subțierea este un semnal foarte zgomotos.
Cu toate acestea, concentrându-ne pe marea revenire a tehnologiei, vedem totuși unele motive de îngrijorare. Creșterea recentă a Faangs, et al, pare a fi o reacție impulsivă la scăderea ratelor și a așteptărilor privind ratele care au urmat dezastrului bancar (randamentul pe 10 ani a scăzut de la 4 și ceva la sută la 3,6 și ceva). Așa cum am spus de multe ori, comerțul cu rate scăzute, bun pentru big-tech, este atât de 2021. Viața nu mai este atât de simplă.
Companii: un alt mod de a privi marjele
În urma recentului articol Unhedged despre marjele de profit, am primit un răspuns interesant și important de la Andrew Smithers, autorul recentei cărți The Economics of the Stock Market.
Smithers face observația simplă că are sens să vorbim despre marjele de profit ale companiilor care sunt prea mari sau prea mici doar dacă nivelurile de profit revin la o medie stabilă. Și, interpretate într-un mod simplu, ele o fac. Este vorba de profiturile corporative ca proporție din producția economică totală. În linii mari, este logic că concurența ar forța profitul să ajungă la un echilibru stabil în raport cu producția, iar datele din conturile naționale ale SUA par să sugereze că acest raport variază în jurul unei medii stabile. Observați cum se potrivesc tendința și media în graficul lui Smithers privind profitul/producția pentru societățile nefinanciare:
Pe de altă parte, nu există (din câte știu eu) o explicație economică bună a motivului pentru care profitul ca procent din vânzări – sensul mai obișnuit al „marjelor” – ar trebui să revină la o medie stabilă. O schimbare a tipurilor de întreprinderi care predomină într-o economie ar putea însemna o scădere a marjelor de vânzări, chiar dacă randamentul investițiilor întreprinderilor și ponderea proprietarilor de întreprinderi în producția totală se situează în jurul echilibrului pe termen lung. Smithers subliniază faptul că raportul dintre vânzări și producție nu revine la o medie stabilă în timp.
În orice caz, dacă privim marjele în termeni de raport profit/producție, profiturile înainte de dobânzi și impozite par foarte mari. Smithers cuantifică cât de mare:
„Astfel, pare probabil”, scrie Smithers, „că marjele de profit nefinanciare vor scădea (și) marjele de profit financiare vor scădea și mai mult”. Totuși, momentul acestei scăderi poate fi imposibil de prezis. După cum arată graficul de mai sus, marjele au fost foarte ridicate, pe alocuri, timp de 30 de ani în perioada de după cel de-al doilea război mondial.
Smithers subliniază, de asemenea, că i-am caracterizat greșit punctul de vedere, spunând că investițiile scăzute pot fi responsabile pentru marjele ridicate. El nu este de această părere; opinia sa este, în schimb, că structura deficitară a stimulentelor de management din anii 1990 a determinat companiile să acorde prioritate profitului pe acțiune în detrimentul investițiilor. Acest lucru a afectat creșterea, dar nu pare să fi afectat ponderea profitului în producție.
Consumatorii: ce am învățat din rapoartele băncilor
Am văzut una sau două știri oarecum fără suflu despre anularea datoriilor neperformante și provizioane la marile bănci în acest trimestru, așa că am aruncat o privire rapidă asupra cifrelor. Ceea ce vedem este că, în timp ce statisticile privind creditele ies din coma indusă medical de pandemie, calitatea creditelor rămâne foarte bună. Nu am văzut nicio dovadă de recesiune iminentă în rezultatele marilor bănci pentru primul trimestru – doar o încetinire la un ritm normal.
Provizioanele pentru pierderi din împrumuturi sunt destul de subiective, așa că este mai bine să ne uităm la ratele reale de întârziere și la reducerile de valoare pentru împrumuturile de carduri negarantate, care reprezintă marginea sângerândă a creditului bancar. Aici sunt ratele de întârziere a cardurilor de 30 zile pentru Bank of America, JPMorgan și Wells Fargo (Citi are o problemă enervantă de comparabilitate cu datele sale istorice, așa că am lăsat-o afară) în ultimele cinci prime trimestre:
Tiparul este clar: ratele de neplată sunt în creștere, dar sunt încă sub nivelurile normale, de dinainte de pandemia din 2019. Încărcările arată aproape identic (băncile, în general, încarcă împrumuturile de carduri după 120 zile):
Consumatorul se descurcă în continuare bine. Acest lucru a fost evident și în ceea ce au raportat băncile cu privire la creșterea cheltuielilor cu cardurile de debit și de credit. Încetinește, dar încă crește mai repede decât inflația. Bank of America a furnizat acest grafic:
Celelalte bănci au avut de spus o poveste în mare parte similară. Iată-l pe Jamie Dimon de la JPMorgan:
Consumatorul are bani. Ei plătesc datoriile de pe cardurile de credit. Încrederea nu este ridicată, dar faptul că au bani, că își cheltuiesc banii, că mai au încă 2 mld. dolari în conturile de economii și în conturile curente. Întreprinderile sunt în formă bună. Prețurile caselor sunt în creștere. Creditul este extraordinar de bun … asta va continua și în al doilea trimestru, al treilea trimestru. Și după aceea, este greu de prezis.
Credem că Dimon are o imagine corectă. Există o mulțime de motive de îngrijorare cu privire la recesiunea din următorii ani, dar, dacă ne luăm după obiceiurile de consum și de creditare, nu suntem încă în recesiune și nici nu suntem pe cale să fim.
Sursa – www.ft.com