Reglementarea asigurărilor din SUA pare plictisitoare, dar este incredibil de importantă.
O parte a provocării constă în faptul că asigurătorii sunt reglementați la nivel de stat, iar standardele sunt coordonate prin intermediul Asociației Naționale a Comisarilor de Asigurări, sau NAIC.
Dar, deoarece asigurătorii din SUA au portofolii masive de obligațiuni, orice schimbare în concentrarea reglementărilor poate avea efecte mari – sau poate scoate în evidență riscurile într-un grup select de firme, cum ar fi activitatea recentă a NAIC privind obligațiile de împrumut colateralizate, sau CLO.
În primul rând, ar trebui să stabilim scena: Asigurătorii s-au numărat printre investitorii care se întindeau după randament în timpul erei ratelor scăzute. Ca regulă generală, acest lucru a împins portofoliile asigurătorilor către titluri cu ratinguri mai mici și cu scadențe mai lungi, în încercarea de a stoarce un randament suplimentar.
Pentru cei mai mulți asigurători, acest lucru a rămas în limitele piețelor cu grad de investiție. În general, este mai probabil ca aceștia să dețină titluri de valoare cu ratinguri din categoriile inferioare ale gradului de investiție (BBB și A) decât cele cu ratinguri superioare (AA și AAA).
Iată cum arăta această tendință pe piața CLO la sfârșitul anului 2022, potrivit Barclays:
CLO-urile, sau titlurile de valoare susținute de un fond comun de împrumuturi cu rată variabilă cu rating junk, au prezentat un interes deosebit pentru NAIC, după cum subliniază Barclays într-o notă din mai.
Autoritatea de reglementare își reconsideră evaluările de risc privind CLO-urile și, între timp, tocmai a propus creșterea taxei de capital pentru cele mai riscante tranșe la 45% de la 30%, spune Barclays.
Strategii de la Barclays minimalizează semnificația modificării intermediare pentru piața asigurărilor de viață și CLO în ansamblu. CLO-urile și alte produse structurate reprezintă o proporție relativ mică din portofoliile asigurătorilor, așa cum au constatat strategii în iunie 2022:
Deci, ei susțin că asigurătorii încă nu vor vinde probabil în masă:
Nu credem neapărat că taxa interimară propusă va reduce dorința sau capacitatea majorității asigurătorilor de a continua să își păstreze pozițiile CLO. Asigurătorii de viață dețin o parte foarte mică din acțiunile CLO în circulație, doar aproximativ 0,5%. În cel mai pesimist scenariu în care aceștia decid să își reducă expunerea, ne așteptăm la un efect minim asupra pieței CLO în general.
Presupunând adoptarea propunerii actuale, rata agregată a sectorului (de capital bazat pe risc) ar scădea cu doar 80 de puncte de bază și ar continua să se situeze în jurul valorii de 440%. Chiar și o taxă de 100% ar afecta raportul (de capital bazat pe risc) cu mai puțin de 4 puncte procentuale, având în vedere deținerile limitate ale asigurătorilor în aceste tranșe riscante.
Totuși, există încă câteva moduri importante în care acest lucru ar putea conta.
1) O mână de asigurători ar putea fi afectată în mod semnificativ de această regulă.
În ianuarie 2023, grupul piețelor de capital al NAIC a publicat un test de stres bazat pe deținerile CLO de la sfârșitul anului 2021 și a constatat că „câțiva asigurători” au „investiții concentrate” în tranșe de CLO fără rating și în tranșe de capital.
A fost deosebit de dificil pentru autoritatea de reglementare să modeleze cele mai grave scenarii pentru „notele combinate”, care sunt „o reambalare a tuturor sau a unei părți a tranșelor de datorie și de capitaluri proprii ale CLO-urilor, adesea într-un vehicul cu scop special (SPV)” care este cel mai adesea un titlu de valoare numai de principal, potrivit abecedarului autorității de reglementare.
Și în timp ce aceste tranșe riscante de CLO reprezintă o mică parte din capitalul agregat al asigurătorilor, asigurătorii au reprezentat o bună parte (20 până la 40%) din piață la sfârșitul anului 2022, așa cum se arată în tabelul de mai jos:
2) Autoritățile de reglementare ar putea, de asemenea, să majoreze comisioanele pentru datoriile CLO cu rating A- și BBB, care sunt clasificate ca fiind de calitate investițională, dar care au recuperări mult mai proaste decât datoriile de nivel superior.
Acestea sunt adesea numite tranșe „mezanin”, deoarece absorb pierderile înaintea tranșelor cu rating AA- și AAA. Și, după cum se arată în tabelul de mai sus, asigurătorii dețin între 40 și 50 % din aceste piețe.
Aceste piețe, de altfel, au fost cea mai mare îngrijorare exprimată de Barclays atunci când autoritățile de reglementare au anunțat revizuirea în iulie 2022. Ei au spus că cerințele mai stricte de capital pentru tranșa de mezanin ar putea avea un impact mai mare asupra cererii de CLO.
Dar, cel puțin pentru moment, „câțiva asigurători” cu cea mai mare expunere la tranșele CLO cu rating scăzut sunt principalul punct de îngrijorare. În raportul său din ianuarie, NAIC a declarat că cele mai riscante dețineri de CLO au fost concentrate în 23 de asigurători. Strategii de la Barclays, folosind date mai recente, au ajuns la următoarea concluzie:
Deținerile de acțiuni CLO sunt concentrate în 22 de grupuri de asigurări de viață. Chiar și în rândul acestor asigurători, investițiile în acțiuni CLO reprezintă un procent mic din investițiile lor în clasa de active deținute de către societățile de asigurări de viață reglementate din SUA, în medie aproximativ 9%. Cu toate acestea, există patru asigurători care au mai mult de 15% din investițiile lor în CLO în tranșe de capitaluri proprii, ceea ce indică faptul că aceste investiții ar putea face parte integrantă din strategia lor de investiții în CLO.
O parte decentă din aceste investiții sunt deținute de asigurători pe care Barclays îi clasifică drept „străini”:
Desigur, dacă ne luăm după figura 3, se pare că marii asigurători mutuali se confruntă cu cel mai mare risc. Dar deținerile lor sunt „în concordanță cu cota lor pro rata din capitalul industriei”, spune banca. Iar figura 4 arată că marii asigurători mutuali sunt cei mai bine capitalizați din industria asigurărilor de viață. (A se vedea coloana din stânga „RBC actual”).
Așadar, proprietarii străini de CLO sunt o sursă potențială de îngrijorare.
Acest lucru ridică o întrebare cu privire la ceea ce înseamnă, mai exact, un asigurător „străin” din SUA. Se referă la faptul că societatea-mamă finală a asigurătorului are sediul în străinătate? Există zeci de asigurători de viață străini care operează în SUA. Rapoarte ușor datate din industrie arată că Canada, Japonia și Elveția se numără printre cei mai mari. Dar, în special, Bermudele și Insulele Cayman se aflau, de asemenea, în fruntea listei.
Deci, haideți să revizuim acel par de mai înainte, cu accentul nostru:
Deținerile de acțiuni CLO sunt concentrate în 22 de grupuri de asigurări de viață. Chiar și în rândul acestor asigurători, investițiile în acțiuni CLO reprezintă un procent mic din investițiile lor în clasa de active deținute de către societățile de asigurări de viață reglementate din SUA, în medie aproximativ 9%. Cu toate acestea, există patru asigurători care au peste 15% din investițiile lor în CLO în tranșe de capitaluri proprii, ceea ce indică faptul că aceste investiții ar putea face parte integrantă din strategia lor de investiții în CLO.
Hmm. Expresia „deținută de OPCO-uri reglementate din SUA” sună foarte specific și vine cu o notă de subsol:
Suntem specifici în ceea ce privește referința noastră la entitățile juridice, deoarece unele CLO deținute de asigurătorii de viață pot fi deținute de entități nereglementate sau de OPC cu sediul în afara SUA.
Sursa – www.ft.com