S-a întâmplat ceva important. Mai exact: nimic
Cel mai important lucru care s-a întâmplat pe Wall Street în ultimele câteva luni este o reevaluare a inflației și, prin urmare, a traiectoriei probabile a politicii Rezervei Federale.
Rata fondurilor federale preconizată de piață pentru sfârșitul acestui an a crescut constant din martie. În urmă cu trei luni, consensul general era că am văzut vârful și că ratele vor începe în curând să scadă. Acum, consensul este că ratele vor fi încă acolo unde sunt – aproximativ 5 procente – peste șase luni. Iată care este evoluția ratei fondurilor federative implicite pe piața futures pentru decembrie 2023:
Dar este greșit să caracterizăm acest lucru ca fiind ceva ce se întâmplă. Ceea ce este de fapt este ceva ce nu se întâmplă, ceva ce toată lumea credea că se va întâmpla. Scăderea mare a așteptărilor privind rata dobânzii de politică monetară de la sfârșitul anului la începutul lunii martie a avut loc pentru că o criză bancară părea iminentă. Ceea ce s-a întâmplat de atunci, așa cum se reflectă în linia ascendentă de pe grafic, este că acea criză nu s-a produs – și, dacă tot suntem aici, nici criza legată de plafonul datoriei nu s-a produs.
Ca urmare a acestor două non-evenimente, așteptările politice au revenit pur și simplu undeva în jurul nivelului la care se aflau înainte ca Silicon Valley Bank să se administreze greșit și să intre în insolvență. Și, bineînțeles, există un al treilea lucru care nu s-a întâmplat, probabil cel mai important non-eveniment dintre toate. Creșterea foarte rapidă a dobânzii de politică monetară de 5 puncte procentuale de către Rezerva Federală nu a distrus economia americană.
Acest ultim punct merită să zăbovească asupra lui. Înăsprirea rapidă a politicii de înăsprire a Fed pare să fi forțat inflația de bază să scadă puțin (IPC de bază a trecut de la o rată anualizată de aproximativ 8% la aproximativ 5%) și a menținut așteptările inflaționiste bine ancorate. Între timp, șomajul rămâne aproape de nivelul de dinainte de pandemie și chiar aproape de minimele de mai multe decenii.
După cum a remarcat Unhedged, există slăbiciuni semnificative la periferia economiei. Dar, spre surprinderea mea (și cred că și a majorității oamenilor), deși ne confruntăm cu o încetinire economică, nu există semne de criză sau recesiune în economia agregată. Câștigurile sunt un exemplu excelent. În primul trimestru, conform monitorului de câștiguri al FactSet, câștigurile companiilor din S&P 500 au scăzut cu 2,1% față de anul precedent. Nu este grozav, dar cu doar două luni în urmă, consensul analiștilor era pentru o scădere de 7 procente. Veniturile, urmând economia în general, au surprins în sus. În mod corespunzător, estimările privind câștigurile pentru acest an și anul viitor încep să urce după o lungă perioadă de scădere.
Unde ne lasă acest an de non-evenimente? Consensul de pe Wall Street, din câte îmi dau seama, este că ceea ce trăim este o recesiune (sau o cvasi-recesiune) întârziată. Se apropie o zi de cumpănă. Această zi ar putea lua mai multe forme:
Încetinirea vizibilă în anumite părți ale economiei și în anumiți indicatori economici se va manifesta prin scăderea câștigurilor corporative. Acest punct de vedere larg răspândit este de obicei exprimat într-un grafic cu două axe care prezintă un indicator ales (sondaje ISM din industria prelucrătoare; curba randamentului; și indicele indicatorilor principali; sau orice altceva) față de creșterea câștigurilor, arătând că câștigurile urmează de obicei indicatorul ales, dar că cele două au deviat. Implicația este că relația normală va fi restabilită printr-o scădere a câștigurilor. Iată exemplul meu preferat din această specie, prezentat de Ryan Grabinski de la Strategas, comparând câștigurile S&P cu exporturile sud-coreene, care sunt un indicator al activității globale:
S-ar putea ca economia să fi fost susținută de acumularea de economii ale gospodăriilor din epoca pandemiei, iar roțile se vor opri în cele din urmă atunci când aceste economii se vor epuiza. Un document recent al Fed din San Fransisco a estimat că, la rata actuală de consum, surplusul va fi epuizat cândva în jurul trimestrului al patrulea.
Problemele ar putea începe atunci când companiile vor trebui să își refinanțeze datoriile la rate mai mari. Există un așa-numit „zid al maturității” al datoriilor cu randament ridicat care vor ajunge la scadență anul viitor. Potrivit Morgan Stanley, 260 de miliarde de dolari în obligațiuni americane cu randament ridicat vor fi în „fereastra de refinanțare” de 18 luni până în ianuarie. Acest lucru reprezintă mai mult decât dublul totalului actual. Costurile datoriilor cresc, marjele scad, angajările se opresc, șomajul crește. Recesiune.
Atât de mult pentru coada stângă și urâtă a distribuției rezultatelor de aici încolo. Cum rămâne cu coada dreaptă fericită? Este mai ușor de explicat: inflația continuă să scadă pe măsură ce trece anul, încetinirea economică rămâne blândă, iar Fed reduce ratele încet și deliberat începând cu iarna viitoare. Cu alte cuvinte: nimic nu continuă să se întâmple.
Un comentariu scurt și posibil evident despre cele șase acțiuni sexy din domeniul tehnologiei
Celălalt lucru foarte important care s-a întâmplat pe piețe în acest an este performanța masivă a celor șase mari companii de tehnologie, care au reprezentat practic toate randamentele pozitive ale S&P 500. Cele șase sexy (da, încerc să fac să apară acest nume) Alphabet, Apple, Amazon, Meta, Microsoft și Nvidia au fost tratate (în Unhedged, printre altele) ca un fenomen unitar, condus în mare parte de hype-ul AI. Dar există o distincție importantă care trebuie făcută între ele. Un tabel (date de la S&P Capital IQ):
Estimările privind câștigurile sunt staționare sau în scădere în acest an la toate companiile, cu excepția Meta și Nvidia, unde au crescut destul de mult. Evaluările au crescut mult la toate companiile, cu excepția Nvidia, unde multiplul P/E a crescut moderat cu 15%.
Acest exercițiu simplu arată clar că cele șase companii sexy sunt eterogene și că este probabil ca și randamentele lor viitoare să fie la fel. Alphabet, Amazon, Apple și Microsoft se confruntă cu o creștere a evaluării. Nvidia trece printr-o reevaluare rapidă a perspectivelor sale de câștig pe termen scurt. Meta este un pic din ambele.
Sursa – www.ft.com