Pericolele credinței în citirea unui contract de obligațiuni

Mark Weidemaier și Mitu Gulati, de la Universitățile din Carolina de Nord și, respectiv, Virginia, predau frecvent împreună cursuri despre datoria suverană. De asemenea, ei găzduiesc podcastul Clauses and Controversies (Clauze și controverse).

Citiți literele mici ale unui contract de obligațiuni şi consultați Definițiile acestuia: zeci de pagini de detalii tehnice, toate înainte de prima clauză.

Un cititor care intenționează să rămână treaz ar putea sări direct la dispozițiile legale, crezând că, la întâlnirea cu un termen cu majuscule de temut, poate pur și simplu să se întoarcă la Definiții pentru a-i afla sensul. Numai că fiecare al zecelea cuvânt din acest document stupid se dovedește a fi un termen definit! Cine mai are răbdare să se mai întoarcă?

Soluția, pentru mulți, este să aibă încredere. Mai exact, credința că cel care a redactat contractul a definit termenii acestuia în moduri standard sau previzibile. Dacă definițiile sunt întotdeauna aceleași, de ce să ne mai obosim să citim? Pur și simplu săriți peste. Problema este rezolvată.

Această strategie de lectură funcționează de obicei. Dar, ocazional, capcanele se ascund în cele mai plictisitoare litere de tipar. Și, pe măsură ce problemele legate de datorii se agravează pentru debitorii suverani, observăm unele probleme în secțiunile „Definiții” ale obligațiunilor lor.

În primul rând, haideți să pregătim terenul. Fiecare restructurare a datoriilor suverane din zilele noastre implică tensiuni între creditori. Fiecare creditor (Clubul de la Paris, deținătorii locali de obligațiuni, deținătorii străini de obligațiuni, creditorii sindicalizați, companiile chineze de stat etc.) se teme că un altul va fi tratat mai bine. De exemplu, dacă Banca chineză de Export-Import a împrumutat Surinamul la rate sub nivelul pieței cu condiția ca Surinamul să angajeze companii chinezești, alți creditori ar putea fi îngrijorați de faptul că China Ex-Im va obține un tratament mai bun în cadrul restructurării.

Pentru a minimiza acest risc, contractele de obligațiuni, cum ar fi obligațiunile în dolari din 2026 ale Surinamului, conțin clauze de tratament egal, în care împrumutatul promite ceva de genul

Obligațiunile … vor avea același rang, fără nicio preferință între ele și în mod egal cu toate celelalte datorii externe nesubordonate ale Republicii.

De obicei, îndatorarea externă se referă la datoria exprimată într-o monedă străină (sau, ocazional, la datoria deținută de nerezidenți, care este mai probabil să fie exprimată într-o monedă străină). Logica este că, în cazul în care debitorul rămâne fără valută, ar putea dori să favorizeze unii creditori în detrimentul altora. Clauza de tratament egal este menită să împiedice acest lucru.

Deoarece îndatorarea externă se referă în mod obișnuit la datoria în valută, un cititor al Credinței ar fi putut sări peste secțiunea Definiții a obligațiunii 2026 a Surinamului. Aceasta ar fi putut fi o greșeală. Iată cum definește secțiunea îndatorarea externă:

„Datoria” reprezintă „obligații de plată reale sau contingente pentru bani împrumutați …”

„Extern” este „orice datorie emisă și plasată în afara teritoriului Republicii …”

Când este datoria „emisă și plasată” în afara Republicii? Termenul „emisă și plasată” (și unde sunt detaliile din secțiunea Definiții când ai nevoie de ele?) sună ca și cum ar fi fost conceput pentru instrumente cu mai mulți creditori, cum ar fi obligațiunile și împrumuturile sindicalizate. Dar Suriname are și alte tipuri de creditori. Să presupunem (ipotetic) că Surinamul dorește să rezolve cererile de despăgubire ale deținătorilor de obligațiuni în dolari și ale China Ex-Im, care a acordat, de asemenea, împrumuturi în dolari. Și să presupunem, de asemenea, că împrumutul Ex-Im a fost finalizat și semnat în Surinam. Ar încălca Surinamul promisiunea de tratament egal dacă ar amâna plățile către Ex-Im cu doi ani, în timp ce deținătorilor de obligațiuni în dolari li se aplică o reducere de 30%? Se pare că nu.

Ce s-ar întâmpla dacă Surinamul și-ar gaja rezervele de aur ca garanție pentru împrumutul Ex-Im? În mod normal, acest tip de acord ar încălca clauza negativă de gaj a unui contract de obligațiuni, care interzice crearea de noi datorii garantate, cu excepția cazului în care debitorul acordă o garanție similară creditorilor existenți. Dar clauza negativă de gaj din Surinam limitează crearea de garanții reale numai atunci când acestea sunt acordate pentru a garanta „datoria publică externă”, ceea ce nu poate include (ipotetic) împrumutul Ex-Im Bank. Oops.

Întorcându-ne în altă parte, Ghana, în momentul scrierii acestui articol, încearcă să navigheze între deținătorii de obligațiuni interni și străini. Inițial, se zvonea că deținătorii naționali vor scăpa nepedepsiți din cauza unei combinații de politici și a fricii că restructurarea datoriei interne ar distruge economia. Acum, se pare că deținătorii naționali vor suferi o reducere substanțială, anumite grupuri (de exemplu, pensionarii) urmând să beneficieze de un tratament mai bun. Restul scutirii va veni de la creditorii străini.

Cu excepția faptului că clauza de tratament egal din Ghana spune:

Notele … vor avea același rang … cu toate celelalte obligații prezente și viitoare negarantate și nesubordonate ale Emitentului.

Această clauză, care se regăsește în documentele Programului de obligațiuni pe termen mediu 2021 pentru obligațiuni străine, nu limitează promisiunea de tratament egal la îndatorarea externă. Clauza pare să impună în mod clar ca Ghana să trateze în mod egal obligațiunile străine cu toate celelalte datorii negarantate.

Înseamnă aceasta că tratarea diferită a deținătorilor naționali ar încălca promisiunea de tratament egal? Dacă da, ar putea vreun deținător străin furios (sau isteț) să ceară un ordin judecătoresc și să amenințe cu prăbușirea întregului plan de restructurare? O astfel de tactică ar putea avea șanse mari de reușită, deoarece contractele de obligațiuni din Ghana includ un limbaj menit să protejeze țara de această tactică. Dar acest limbaj nu a fost testat în instanță.

Pe scurt: dispoziția largă privind egalitatea de tratament complică orice încercare de a face distincție între creditorii interni și cei străini și acordă opțiuni strategice suplimentare deținătorilor de obligațiuni străine.

Au știut deținătorii de obligațiuni în dolari ai Surinamului, în 2016, că sunt de acord cu o clauză de tratament egal care ar putea să nu acopere o parte din împrumuturile bilaterale (semnificative) ale Surinamului? Știau deținătorii de obligațiuni străine din Ghana despre domeniul de aplicare extins al promisiunii de tratament egal al țării? Nu putem spune. Ceea ce pare clar este că cititorii care presupun că obligațiunile suverane au secțiuni standardizate de Definiții ar putea afla că încrederea lor a fost nejustificată.

Sursa – www.ft.com

Parteneri

Articole recomandate din rețeaua noastră

BravonetIAN poate continua concertele după reținere. Artistul a primit control judiciar pentru 60 de zileLylaCum îți faci loc pentru pauze de 10 minute și sprijin când ai grijă de cineva din familieRevista IoanaCum alegi porțiile de struguri, castane și dovleac când ai grijă la glicemie, fără să le excluzi din meniuNews24Un blocaj pe Dunăre oprește mărfurile destinate Portului Constanța la kilometrul 280Dolce SportMirra Andreeva își asigură locul 4 mondial după două seturi câștigate la tie-break în sferturile de la BeijingGetPonyCe trebuie să conțină polița de asigurare și ce obligații există la plata primei și la cererea despăgubirii